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   维生素E业务有望见底,多点布局值得期待——浙江医药(600216)调研报告
2017-10-27 02:03 下午   渤海证券研究所
   调研情况:
   近期我们对浙江医药进行了调研,并对公司基本面进行了跟踪。
   
   投资要点:
   维生素 E 价格持续下行,已进入底部区间历史上维生素 E 的价格曾经历过较大涨幅,随着维生素 E 价格的上升,丰厚的利润促使公司以及业内企业进行了扩产,新产能的加入也使得产能出现过剩,在 2016 年价格出现反弹之后维生素 E 的价格在今年再次出现下行。近期维生素 E 市场的成交情况较为良好,表明下游经销商和客户认为未来价格下行空间不大,因此敢于现价签订订单成交,受到下游需求的支撑,价格已经企稳。从成本方面来看,在目前的价位上部分高成本厂家已经难以获利,对于新进入的厂家而言,由于未能达到满产状态,同时新项目的固定成本较高,如果持续降低价格也不利于其实现盈亏平衡。因此我们认为维生素 E 的价格已经步入了底部区间,价格下行空间不大。近期由于受到中间体双乙甲酯供应紧张影响, 维生素 E 的价格已经有所上涨。
   
   维生素 A 价格大幅上涨,有望增厚业绩
   维生素 A 市场竞争格局良好,没有新进入者,厂家之间容易形成一致性预期,因此近年来维生素 A 的价格逐步回暖。今年 7 月以来,由于 DSM 计划对其欧洲维生素 A 工厂进行升级改造,维生素 A 价格再次走高。公司的维生素 A以国内市场销售为主,不受出口订单价格滞后的影响,因此维生素 A 提价能够对公司当期业绩做出一定贡献,公司 4 季度的业绩有望受益于维生素 A 价格提升。
   
   创新药奈诺沙星成为潜在增长点
   奈诺沙星是新一代无氟喹诺酮类抗生素,用于治疗社区获得性肺炎。奈诺沙星在疗效上不劣于传统产品,同时还具有抗菌谱广泛,克服耐性药等多种优势,未来有望在喹诺酮类药物市场中成为数亿元级别的大品种。目前公司正在积极争取奈诺沙星能够通过增补进入省级医保目录。在销售方面,公司组建了专门的销售团队来进行奈诺沙星的推广,公司在喹诺酮类药物市场中份额居前,具有丰富的产品学术推广经验和较为完备的渠道建设,有助于发挥协同效应,加速产品放量。奈诺沙星注射剂已经向 CFDA 申报生产,未来获批之后,将丰富产品剂型,有利于其拓展市场空间。
   
   积极布局制剂出口业务
   公司以浙江创新生物有限公司为制剂出口平台,积极布局制剂出口业务。未来的产品以注射剂为主,主要生产市场供应短缺的产品,目前公司正在将注射用盐酸万古霉素和注射用达托霉素按照 505(b)(2)NDA 新药方式向 FDA 进行申报。
   
   盈利预测和投资评级
   公司今年前三季度实现营业收入 39.18 亿元,同比下降 1.38%,归属于上市公司股东的净利润 1.31 亿元,同比下降 67.55%,公司业绩下降的主要原因是维生素 E 价格持续下滑和费用的增加。我们认为,目前维生素 E 价格已经步入底部,维生素 E 价格下降对于公司业绩负面影响已经释放,未来维生素E 价格如果上涨将给公司业绩带来巨大弹性。维生素 A 价格自 7 月以来大幅上涨,也将进一步增厚公司业绩。此外,创新药奈诺沙星、保健品和制剂出口业务也提供了新的业绩增长点。费用方面,今年前 3 季度公司销售费用大幅增加,主要是由于制剂产品收入增加;管理费用也有一定增长,主要是由于研发、股权激励费用增加所致。根据公司的股权激励计划,今年为激励费用摊销的高峰,明年摊销费用将减少近 4000 万元。总体来看未来公司各项费用将趋于稳定。我们认为公司业绩处于底部,弹性巨大,多点布局值得期待。预计 2017-2019 年 EPS 为 0.19 元、0.42 元和 0.52 元,给予“增持”投资评级。
   
   风险提示:维生素E价格长期低迷;维生素A价格涨幅和持续时间不及预期;制剂产品未能放量。